全球安防手套龙头恒辉安防：新材料业务有望成为第二增长曲线

  随着国内外安防意识不断的提高，以功能性安防手套为代表的个体防护领域加快速度进行发展。2021 年全球功能性安防手套进口额为 84 亿美元，其中中国出口额为 35.28 亿美元，公司占中国出口额的 3.6%，位居行业前列。功能性安防手套壁垒在于“手芯+涂胶”两大环节，公司掌握数十种高性能涂层配方和浸渍工艺，产品的质量行业领先；同时公司积极地推进工厂智能升级，实现降本增效。公司持续推进产能建设，预计 2022 年底产能可达 1800 万打，在建恒越产业园（一期）规划 7200 万打，未来三年有望陆续达产，产能扩张将助力公司开拓国内及海外新兴市场。

  超高分子量聚乙 烯纤维应用广泛，市场供不应求。2018 年企业成立恒尚新材料，实现向产业链上游延伸，其中一期 600 吨产能已于 2021 年投产，二期 2400 吨预计于 2022 年底投产。随着新产能逐步释放，公司利润有望显著增厚。未来恒越产业园（二期）将进一步规划扩充纤维及其复合材料制品产能，新材料业务有望成为公司的第二增长曲线，持续巩固公司在个体安防领域的核心竞争力。

  根据公司的业务类型，我们最终选择安防手套制造商康隆达、超高分子量聚乙烯纤维供应商同益中作为可比公司，考虑到公司产能快速扩张，业绩弹性较大，给予公司 2023 年高于行业平均的 20 倍 PE，合理估值为 23.20 元。

  出于谨慎性考虑，综合 PE 估值与 DCF 估值两种估值方法，取二者平均值 25.3 块钱作为公司目标价。

  公司手套以ODM/OEM贴牌为主，同时积极发展自有品牌。2011 年，恒辉启动“HANVO”新品牌形象，确立以“您的防护专家”为品牌口号，开启自有品牌发展元年。目前公司共拥有“Bestgrip”、“NXG”（子公司恒劢安防旗下）和“拳胜”三大自有品牌；其中 Bestgrip 主要面向日本、北欧和国内大客户，NXG 主要销往美国市场，拳胜主打国内市场。

  2015-2016 年，公司先后在上海、东京设立营销中心，启动全球市场战略。目前，公司的产品营销售卖覆盖全球 50 多个国家和地区，且客户大多分布在在美国、欧洲、日本等安全防护要求比较高、意识较强的国家和地区，包括美国 MCR Safety、英国 Bunzl、日本绿安全等全球知名安全防护品牌商。

  其中，公司与第一大客户美国 MCR Safety 的子公司孟菲斯亚洲于 2016 年展开战略合作，分别出资80%和20%合资设立恒劢安防，为拓展美国市场业务打下良好基础。

  公司股权结构稳定，实际控制人持股票比例较高。公司的实际控制人为姚海霞、王咸华、王鹏三人，其中姚海霞、王咸华为夫妇关系，王鹏为二 人之子。

  上述三人分别直接持有公司股份 34.5%、13.8%、13.8%，此外，姚海霞、王咸华通过钥诚投资间接持有公司 0.7%、4.2%的股份。因此，实际控制人合计控制公司 67.0%的股份，股权较为集中。

  公司董事长王咸华自 2004 年创立恒辉（南通）安全防护用品有限公司以来，至今从业已近 20 年，在安防手套领域积累了丰富的管理经验。

  高性能安防手套壁垒高筑，核心在于“纤维”和“涂层”两大环节。普通安防手套制造工艺简单、防护能力较弱；功能性手套具备良好的防切割、高耐磨、防油污、防震等防护性能，核心主要在于纤维新材料的应用以及涂层和浸渍工艺的创新：

  公司深耕行业多年，手套核心工艺优势突出。公司多年深耕高性能手套制造领域，积累了丰富的经验，生产技术优势及产品的优点凸显：

  1）技术优势：公司经过近 20 年的技术沉淀，拥有成熟的工艺、严格的质量控制和稳定的产品性能，通过了 ISO9001:2008 质量管理体系认 证、BSCI 认证，多项产品通过了欧盟 CE 认证、美国 ANSI 认证、日本 JIS认证或OEKO-TEX Standard100认证 等严格的国际级认证。

  公司是我国产品规格较为全面、产品结构较为完整、配套能力领先的功能性安防手套制造厂商，掌握数十种高性能涂层配方和浸渍工艺，并拥有高性能纤维新材料制备技术、包覆及针织技术等一系列核心工艺，能够很好的满足客户不同的产品需求。

  涂层浸渍环节涉及的设备多、专业性强，多为非标设备，而功能性安全防护手套的生产设备制备、适应性改造及工艺控制的稳定性和一致性对产品质量和生产效率至关重要，因此需要大量的投入。

  公司具备中小企业无法企及的资金投入能力，研发费用率及研发人员数量占比均居于行业前列。

  生产工艺精细化要求高，智能化生产领先行业。由于功能性安防手套的应用广泛，下游不同领域的客户对产品的性能要求较高且存在一定的差异化。

  为此，公司致力于通过提升生产工艺的精细化程度和灵活应变能力以实现用户的多样化需求：

  2）制造端智能升级：成立恒坤智能子公司，专攻智能装备业务，根据各产品工艺的路线差异，对生产设备进行适应化、智能化、数字化改造。例如，恒辉工厂引入 MES 智慧化生产管理系统，智能化系统覆盖生产全流程，除套模、包装外的大部分生产环节均可实现自动化，精细化生产能力大幅提升，可以快速响应客户的个性化需求。

  2021 年公司产品供不应求，产销率达到 109.5%，远高于可比公司康隆达。

  同年，恒辉安防产业园项目全面启动，其中一期项目由新设全资子公司恒越安防负责生产，其手套工厂的智能化程度将进一步升级，以“无人化”为建设指引，围绕智能工厂价值链的生命周期，从基础设施层、智能装备层、智能产线层、智能车间层、工厂管理层五个维度搭建智能工厂信息化架构，致力于实现“黑灯工厂”的智能化制造目标，预计可大幅节省人工成本，改善生产效率并显著提升手套业务的盈利水平。

  二十载精耕细作，多样化产品满足海外客户需求。公司产品应用高性能纱线原料的包覆针织技术，可达成美标最高等级 A7 的防切割性能，同时公司的核心涂层配方和核心浸渍工艺均居于行业先进水平。

  目前，公司已形成了超细发泡系列、高耐磨系列、磨砂系列等多系列产品，拥有 7G、10G、13G、15G、18G 等各种针数的通用纱线、特种纱线手芯，以及丁腈、PU、天然乳胶等浸渍涂层，掌握高耐磨、磨砂、出纹、发泡、超细发泡、固化、光面、超软等生产工艺，产品规格型号多达百余种，能够为客户提供产品一站式服务，满足不相同的领域所需。

  公司客户主要为欧洲、美国、日本等地的全球知名的安全防护品牌商，此类客户高度重视自身品牌形象，在选择供应商前，通常对其资质进行严格的审定程序。

  品牌商会对供应商的设计研发、生产、质量管控、快速响应能力等诸多方面提出严格要求，部分品牌商的审核流程甚至需要 1-2 年时间，且在正式成为供应商前还有必要进行一段时间的小批量供货测试。由于对供应商的审定周期长、双方投入大，且定制化需求较高，因此，安全防护用品制造商通过资质审定后，将被纳入品牌商的全球供应链，双方结成较为长期、稳定的合作关系。

  公司的第一大客户为美国的 MCR Safety，该品牌是全球个人防护设备领域的领导者，拥有 45 年的生产经验，产品有手套、眼镜和服装等。其总部在孟菲斯（美国田纳西州）地区，在美国境内拥有 50 万平方英尺的配送中心，并在境外拥有多个配送中心，供应商遍布中国、墨西哥、马来西亚等多个国家，凭借其出色的渠道系统，能够在两天内为大多数客户提供服务。

  2016 年，公司与 MCR Safety 的子公司孟菲斯亚洲分别出资 80% 和 20%共同设立恒劢安防，发展自有品牌 NXG，通过整合 MCR Safety 的渠道、品牌优势以及中国的研发和生产优势，在北美、中国及其他几个国家销售和推广产品，提升双方的竞争优势。

  安防手套需求旺盛，新增产能陆续释放。2017-2020年，公司产能常年保持高位，为更好地满足下游客户的需求，公司陆续进行工厂扩建及智能化升级改造以扩充产能。

  2021 年公司上市募集资金用于“功能性安全防护手套自动化升级改扩建项目（二期）”，该项目已于同年顺利投产，新增 350 万打手套产能。截至 2022 年，公司共拥有 1800 万打手套产能。

  公司的海外市场收入占比常年超九成，多为欧、美、日等发达国家及地区，为逐步扩大销 售，公司发力内销市场及印度、俄罗斯等新兴市场。

  2022 年 4 月，企业成立子公司恒越安防，由其实施建设安防产业园项目（一期），即“年产 7200 万打功能性安全防护手套建设项目”。2022 年 6 月，产业园项目顺利奠基，预计未来三年将逐步投产，帮助公司开拓内销市场及海外新兴市场。

  4. 超高分子量聚乙烯：投产在即，打造第二成长曲线. 超高分子量聚乙烯性能优异，市场空间广阔

  UHMWPE 纤维性能优越，下游应用场景广泛。UHMWPE 纤维，即超高分子量聚乙烯纤维，指分子量在 100-500 万的聚乙烯所制成的纤维，与碳纤维、芳纶纤维合称为“三大高性能纤维”，是目前世界上比强度和比模量最高的纤维，既可应用于安防手套、体育器材等民用领域，也可大范围的应用于军工装备、航空航天等军用领域。

  全球 UHMWPE纤维产能有限，市场供需缺口较大。根据前瞻产业研究院数据，2021 年全球 UHMWPE 纤维产能接近 7 万吨，现有产能已不足以满足市场日益增加的产品需求。

  从国内市场来看，2015-2021 年我国 UHMWPE 纤维产能持续扩张，由 3.05 万吨增长至 4.29 万吨，目前占全球总产能的比例超过 60%。但由于业内产量在 2000 吨以上的中大规模的公司较少，小规模企业众多，开工率处于较低水平，因此行业的产能利用率尚不足 60%，市场需求缺口较大，未来潜在空间广阔。

  为保障供应的稳定性，降低生产所带来的成本，提升产品竞争力，2018 年企业成立恒尚新材料，专 门从事 UHMWPE 纤维的生产和经营，采用国外较为成熟的“凝胶纺丝-热拉伸法”工艺，由 UHMWPE 粉制（PE 粉）作 UHMWPE 纤维，并在 该基础上添加石墨烯等改性材料，逐步提升抗切割性和穿戴舒适度。

  2021 年公司利用上市募集 资金进一步扩充 UHMWPE 纤维产能，建立产业链整合优势，从而保障特种纤维手套对高端材料的需求。其中，一期 600 吨标准产能已于 2021 年投产，二期 2400 吨产能预计于 2022 年底投产，在未来有望贡献业绩增量。

  未来公司将持续推进超纤维新材料的研发及产业化，在保障高端原材料供应、构筑产业链协同的基础上，不但可以在一定程度上完成功能性安全防护手套产能的跃升、UHMWPE 纤维对外销售的增长，还能够进一步拓展高性能纤维下游安全防护服、防护面具、防火救援装备、军需警用装备等领域的应用研发和生产，使用户得到满足个体安防产品一站式采购需求，进一步巩固在个体安防领域的核心竞争力。

  产能投产进度没有到达预期：公司的手套及超高分子量聚乙烯产能扩张可能受疫情等外部因素影响，若产能投放进度没有到达预期，可能影响企业产品营销售卖，从而影响业绩表现。

  全球通胀风险：公司的手套产品以出口为主，全球通胀导致海外需求下降，对出口业务产生负面影响，从而影响企业营收水平。

  汇率波动风险：公司外销收入占比九成以上，若汇率出现较动，将影响企业业绩表现。

  平台声明：该文观点仅代表作者本人，搜狐号系信息发布平台，搜狐仅提供信息存储空间服务。